Com maior parte dos fundos imobiliários negociando com desconto, o que virou oportunidade?

SÃO PAULO – Embora estejam sofrendo menos que as ações, os fundos imobiliários também estão em um movimento de queda das cotas, refletindo o nervosismo do mercado com a crise da epidemia do coronavírus e seus reflexos sobre a economia. O movimento é bastante amplo, com todos os 108 fundos que fazem parte do Ifix, índice de referência do segmento, em baixa desde o dia 21 de fevereiro, véspera do estopim do pânico.

Ainda que a queda seja abrangente, as histórias dos fundos são diferentes. Enquanto o Ifix cai 24,6% nesse período até a última sexta-feira (20), os fundos tinham quedas de 4,7% a 47,2%. As distinções levam o mercado a considerar o movimento de venda exagerada para parte do segmento, o que pode se traduzir em oportunidades.

Levantamento feito pelo InfoMoney com base em dados da Economatica mostra que, dos fundos que compõem o Ifix, 87% negociavam, em 20 de março, abaixo de seu valor patrimonial. Antes da crise, em 21 de fevereiro, a fatia que negociava com desconto era bem menor, de 15,7%.

O múltiplo P/VPA (preço em relação ao valor patrimonial por cota) é uma métrica de avaliação para saber se um fundo está caro (quando o resultado fica acima de 1) ou barato (abaixo de 1).

Por esse critério, fundos como General Shopping e Outlets (GSFI11), Edifício Galeria (EDGA11) e Europar (EURO1) estão entre os mais descontados do Ifix, com relação entre preço e valor patrimonial de 0,26, 0,42 e 0,44 vez, respectivamente.

Na ponta oposta, destaque para BB Progressivo II (BBPO11), com P/VPA de 1,27 vez, seguido pelos fundos Hospital da Criança (HCRI11) e Hospital Nossa Senhora de Lourdes (NSLU11), com relação de 1,22 e 1,15 vez, respectivamente.

No grupo dos 31 fundos imobiliários com participação acima de 1% sobre o Ifix, os menores múltiplos partiam do Vinci Shopping Center (VISC11), com P/VPA de 0,64 vez, seguido pelos fundos XP Malls (XPML11) e HSI Malls (HSML11), com relação entre preço e valor patrimonial de 0,72 e 0,74 respectivamente.

“Os preços perderam qualquer relação com a racionalidade”, avalia Daniel Caldeira, sócio da Mogno Capital. Gestor do Mogno Fundo de Fundos (MGFF11), ele acredita que o movimento de desvalorização está em grande parte vinculado à necessidade de liquidez por parte dos investidores e também por zeragem de exposição devido a posições alavancadas nas carteiras, o que derrubou os preços.

Dentro do fundo da Mogno, Caldeira diz ter reduzido um pouco a exposição a shopping, um dos setores que mais preocupam nesta crise, mas sem grandes alterações no portfólio. Entre os fundos que enxerga como baratos, o gestor destaca o BC Fund, negociando hoje perto de R$ 80, bem abaixo dos R$ 116 do fim de 2019.

Caldeira menciona também o fundo de logística XPIN e, no grupo de fundos de recebíveis, tem preferência por aqueles de crédito alta qualidade de crédito, como Kinea Rendimentos imobiliários.

Em entrevista ao InfoMoney, Ricardo Almendra, CEO da gestora RBR, contou que estava aproveitando a queda dos preços para aumentar suas posições principalmente no setor de galpões logísticos, exposição que estava zerada desde dezembro.

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“É um cenário para porta de entrada, com preço irracionalmente baixo”, afirma Rossano Nonino, sócio-diretor da Ouroinvest Real Estate. “Se pegarmos o valor dos FIIs e compararmos com o encontrado duas semanas atrás, muitos estão com metade do preço.”

Nonino lembra que, durante o período de 2013 a 2017, a oferta de novos escritórios em São Paulo, por exemplo, foi extremamente alta, com aumento de cerca de 50% do estoque, proveniente das construções dos anos anteriores.

Na época, contudo, a superoferta de imóvel, somada a uma Selic que praticamente duplicou (de 7,25% para 14,25% ao ano) e a dois anos de PIB negativo, também fez o Ifix recuar, conta. Entre setembro de 2013 e fevereiro de 2014, por exemplo, o índice afundou 23,3%.

Hoje, o cenário é outro, diz, sem superoferta de imóveis e com um CDI sem perspectiva de subir para dois dígitos no médio prazo. “Quando analisamos o contexto, não faz sentido o índice cair 30% como vemos agora”, afirma. E completa: “O que temos visto é muito investidor de primeira viagem que decidiu sair no primeiro sinal de turbulência sem entender o que fazer”.

Os últimos dados da B3 indicam que, em janeiro, havia 715 mil investidores pessoas físicas de fundos imobiliários, um crescimento exponencial em relação aos 205 mil cotistas do fim de 2018.

Shoppings: oportunidade ou hora de vender?

Na avaliação de Nonino, as quedas no Ifix não são motivo para pânico, mas para oportunidade, especialmente no segmento de shopping centers.

“Mesmo que a vacância fique alta nos próximos anos, não faz sentido a cota cair pela metade. Vai ter efeito de ausência de receita, vacância, mas o que tenho visto é shoppings dispostos a dar carência de aluguel para os lojistas, não risco de perda de inquilino”, afirma.

Em um cenário ainda nebuloso, contudo, a XP preferiu diminuir a participação no segmento de shoppings e aumentou o peso em papéis mais defensivos, de menor risco e menor volatilidade, caso dos fundos de recebíveis.

Em atualização extraordinária feita no último dia 18, a XP optou por retirar da carteira os fundos Vinci Shopping Centers, HSI Malls e Malls Brasil Plural, deixando apenas o XP Malls entre os recomendados do setor.

“Apesar de termos uma visão positiva para a performance dos portfólios no médio e longo prazo, estamos reduzindo o peso de FIIs de shopping centers em nossa carteira e adotando um posicionamento mais conservador no curto prazo”, escreveu Renan Manda, analista de fundos imobiliários da XP.

Na Eleven Financial Research, a equipe de ações atualizou a recomendação de compra para neutra de Iguatemi (IGTA3), Multiplan (MULT3) e Aliansce (ALSO3).

Em relatório, a equipe destacou como principais impactos uma renegociação com lojistas, a queda no faturamento e uma redução da taxa de ocupação. “Até que o cenário esteja menos opaco, mantenha distância dos ativos de shopping”, escreveu o time de análise. (Leia mais aqui)

Cuidado com as promoções

Embora as oportunidades pareçam pipocar em momentos de crise e de preços deprimidos, Marcos Baroni, especialista em fundos imobiliários da Suno Research, alerta para a dificuldade de precificação dos ativos em um cenário ainda muito incerto.

“Ninguém consegue saber onde a queda vai parar, porque não se sabe os desdobramentos do coronavírus sobre a economia. Não é possível saber quais empresas vão sobreviver nem quanto tempo vai demorar para sairmos da recessão”, diz.

Por mais que enxergue uma melhora no longo prazo, Baroni questiona qual será o preço a ser pago por isso. “Meu maior receio é de que o fim da crise resulte em uma crise de crédito. Hoje não é possível avaliar, mas, se acontecer, tudo terá que ser renegociado”, afirma.

Com relação aos dividendos, Nonino, da Ouroinvest, afirma que é natural que os inquilinos peçam um respiro de curto prazo, o que deve afetar os dividendos que seriam pagos no segundo semestre deste ano.

Ele lembra que os fundos imobiliários precisam dividir semestralmente 95% do resultado, mas que não têm obrigação de pagar caso não tenham caixa.

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